2020年新冠肺炎疫情肆虐全球，世界经济陷入停摆。这是一场史无前例的全球危机，全球经济正面临着需求供给双重冲击，任何经济体都难以独善其身。值此变局关键时刻，凤凰网财经联合上海交通大学上海高级金融学院、北京大学国家发展研究院举办以“全球经济与决策选择”为主题的“2020凤凰网财经云峰会”，为期7天的超级财经周里，嘉宾们观点犀利，金句频出。

5月12日，招银理财首席投资官范华为在“2020凤凰网财经云峰会”上表示，“全球化带来了世界经济的繁荣，也造成更大的贫富悬殊，现在不少人开始谈论逆全球化的开始和可能到来的冲突，希望全球的领导者们担当起责任，避免保护主义带来的囚徒困境。”她还表示全球化带来的你中有我、我中有你，因此去全球化的代价也将非常巨大。

对未来经济范华表示了一丝担忧，她表示“近期经济负面信息接踵而来，PMI全面下行，GDP增长也有断崖式的下跌，对中国影响主要体现在第一季度经济数据，美国和其他国家很可能在第二季度经济数据出现较大下滑。”她认为当前经济面临着需求低迷、供给受阻、个人收入锐减和企业濒临破产等风险因素，一些新兴市场的国家也面临着违约、贬值的压力，这些因素共同导致各种经济不确定的指数创出历史新高。

范华同时指出各国试图缓解经济衰退的幅度，竞相出台货币政策、财政政策，但也进一步加剧了债务的隐忧。当前美、日、欧三大央行的资产负债表占全球股市、债市的比例也是达到前所未有的高度，财政救助、政府费用占股票债券市场的比例也是史无前例。

面对疫情经济政策市场的变化，世界格局、人类行为的深层次因素，范华认为投资者需要要重新审视资产配置。“投资者需要首先明确自己的收益目标是什么，可以承受怎样的风险，流动性要如何，流动性的要求如何，投资者可投资的范围是否可以改变等等。”范华建议投资者可以通过，坚持长期投资和拓宽投资范围的方式优化风险调整后的收益。

以下为范华演讲全文

嘉宾介绍

范华，招银理财首席投资官

感谢凤凰网的邀请，主持人的介绍，很荣幸参加这次财经云峰会，在线上和大家分享招银理财对后疫情时代的资产配置看法。

2020年虽然才过去了五个月，但大家仿佛都经历了很多，用朋友圈的话说，我们在见证历史。新冠疫情席卷全球，为应对疫情人类的经济活动大幅放缓。有些国家和地区几乎陷于停滞，经济增长出现了前所未有的下滑，各国的货币政策、财政政策出台的速度和力度都前所未有，全球市场跌宕起伏。我们具体从疫情、经济、市场和政策四个方面来看一看。

疫情方面，截至2020年5月9日早上，全球有超过190个国家和地区发现了确诊病例，累计确诊的人数达到了400万人，27万人死亡，病毒的传染性、致死率的组合使得其影响力超过了有史以来的所有健康危机。

欧、美、亚主要国家已经过了高峰期，但我们仍然需要警惕反弹的风险。俄罗斯、巴西、印度成为了新的震中，形势不容乐观，疫情在第三世界全面爆发的概率仍比较高，最终传染量及持续的时间取决于疫情防控的措施是否到位。疫情的发展路径仍存在不确定性，疫苗、特效药的研制成功甚至天气等因素都可以最终使得疫情得到控制，否则病毒将和人类长期共存。

经济方面，负面的信息接踵而来，像PMI、情绪指数这样的soft data全面下跌，GDP增长这样的hard data也是断崖式的下跌，中国体现在了第一季度，美国和其他国家很可能在第二季度出现非常大的下滑。

美国的数据显示，4月份损失了2000万个工作岗位，超过了2008年金融危机以后创造的所有工作岗位的总和，失业率达到了14.7%的历史高点。需求低迷，供给受阻，个人收入锐减，企业濒临破产，一些新兴市场的国家也面临着违约、贬值的压力。我们还通过招银理财夜光亿欧指数来监测各国复工复产的速度，也是中国已经在这方面走在前面。各种经济不确定的指数也创出了历史的新高。

我们再来看一下政策的应对，货币政策、财政政策竞相出台，试图缓解经济衰退的幅度，美、日、欧三大央行的资产负债表占全球股市、债市的比例也是达到了前所未有的高度。财政救助、政府费用占股票债券市场的比例也是史无前例，进一步加剧了债务的隐忧。

市场方面，全球的市场大幅波动，美国股票曾经出现了四次熔断，下跌的速度和幅度直追2008年的危机，一度出现了多个市场的流动性危机。近期，美国主要的指数又出现有大幅的反弹，像美国的指数标普500、纳斯达克已经达到了30%以上。在这期间原油价格暴跌，甚至出现了难以置信的-37美元的期货价格，美国的VIXREITs指数也是创出了新高，预示着未来的不确定性。

这些表象的背后是更深层次的问题，如果我们回顾过去500年的历史，可以看到国家实力的变迁由来已久，但是强国之间的实力剧变的时候，通常会伴随着战争和冲突。现在美国影响力的减弱和中国影响力的上升似乎预示着冲突的来临，但全球化带来的你中有我、我中有你，使得去全球化的代价是非常巨大。

全球化带来了世界经济的繁荣的同时，也造成了更大的贫富悬殊，美国最富有的千分之一的财富已经和最穷的90%的总财富接近。民粹主义、民族主义的兴起，使得不少人已经开始谈论逆全球化的开始和可能到来的冲突，希望全球的领导者们担当起责任，避免保护主义带来的囚徒困境。

疫情引发的另一个变化是人类行为的改变，几十亿人的社交梳理，使得人们对于健康、安全、旅行、线上办公和教育的态度发生了很大的变化。网上有一个说法，90天改变习惯，体现在三月份电商的数据上，也体现在一季度的企业盈利上，像必选消费、军工的正增长，而休闲服务、交通运输的巨幅下跌。

疫情经济政策市场的变化叠加了世界格局、人类行为的深层次因素，是时候我们要重新审视一下资产配置了。资产配置是一个非常客户化的过程，投资者需要首先明确自己的收益目标是什么，可以承受怎样的风险，流动性要如何，流动性的要求如何，投资者可投资的范围是否可以改变等等。

投资者自然是希望收益高、风险低、流动性好，但是投资中的“不可能三角”告诉我们这三者是不能兼得。利率水平很可能长期在低点，过去的绝对收益水平将很难达到。当前环境下最确定的事就是未来的不确定性增加，想获取更高的回报，我们可以选择承受一定的短期波动来获取更好的长期回报。疫情给极端的压力测试提供了更多的想象空间，我们在满足这些情景下流动性要求的前提下，可以拉长投资期限，获取更好的非流动性溢价。

当然如果我们可以扩大投资范围，利用海外投资者增加配置中国的资产，境内投资者适当配置海外的资产，也可以进一步优化风险调整后的收益。

发达市场一半的证券已经是负利率了，这些负利率的债券是不具有配置价值的，因为它们不能提供风险溢价，这么多负利率的债券的存在也抬高了利率上行的门槛。股票相对于债券而言更具有吸引力，无论是美国还是中国，股票的风险溢价相对于债券而言，都达到了20018年后来以后的高点，当然短期来看这种吸引力也有可能继续变大。

但股票的波动性更大，我们将持有标普500一年到二十年的回报画在了这张图上，大家可以看到，持有一年最差可能是-40%多，最好的也可能是40%多，这个不确定性是非常非常巨大的。但是如果是持有五年、十年，那么这个波动性就要小很多。持有二十年我们其实已经很有把握回报是正收益了。所以说明坚持长期投资是应对不确定性的最好办法。

虽然未来的不确定性很大，企业盈利仍在下调过程中，但股票已经从低点反弹了很多，纳斯达克今年的收益上周五昨晚已经转正，这中间的行业的分化更加剧烈，同行业中的不同企业的分化也非常明显，市值权重的指数不一定是最好的选择，优秀的投资经理主动管理的策略可能更能适应这种时代的剧变，特别是在中国的这种弱有效市场。对比全球各个国家，中国股票无论是MSCI China、沪深300还是恒生，都物美价廉，因为它们的估值更低。，考虑到资产类别的均值回归特性，未来反弹的概率也更高。

对比全球债券市场，流动性较差的高收益债、中资美元债都处于历史低位，非流动性溢价非常有吸引力，但需要更具有分析能力，来进行主动管理，避免潜在的违约风险。国内的债券收益率下降以后，非标的非流动性溢价也有所上升。

如果用一张图来反映资产配置，那一定是反映资产类别风险收益特征的有效前沿。我们在战略合作伙伴摩根资管（JPMorgan Asset Management）刚刚更新了他们的长期资本市场假设，在资产配置的有效前沿上，越是左上的资产类别风险调整收益越好，我们有以下的观察。

第一点，和2008年相比，预期收益，也就是绿色的线下降了很多，需要下调收益的目标。

第二点是和2019年9月相比，也就是大概半年前相比，这个紫色的线，现在的这个有效前沿是更加陡峭了，也就是说债券、现金的收益更低，而股票的预期收益更高。

对比欧洲和美国的话，欧洲的利率水平更低，那么预期回报也更低。如果我们把中国资产股票、债券和中资美元债放在这个图上看，其实它们会相对于海外资产更具有吸引力，也就是说在相同的风险下，它们的收益更高，那么在相同的收益下它们的风险可能更低。

所以对于中国国债来说，虽然利率处于历史的低点，但从全球政府债的视角和历史的变化来看，非常有配置价值。随着进一步的金融对外开放，相信越来越多的全球投资者、全球的机构投资者会配置中国的资产。

如果我们把招银理财的产品风险收益特征画出来，可以看到，比中国政府的国债和中国的股票指数来决定的这个有效前沿，就是黑色这条线来讲，我们的配置是更优的。含非标的资产就是绿色的线，风险收益效果更好。

总结一下，我们对后疫情时代的资产配置建议是，首先我们应该重新审视资产配置的方案，更好地匹配自己的需求，使得风险和收益更具合理性。其次，坚持长期投资是我们的竞争优势，拓宽投资范围也可以增加风险调整后的收益，股票相对于债券有吸引力，提供了更好的风险溢价和非流动性溢价，建议配置股票和另类资产。最后在世界格局、行业格局发生剧变的时代，选择主动管理的策略，可以更好地捕捉行业和个券的机会。

感谢大家的聆听，也期待和您的合作，让招银理财给您和未来带来更好的答案，谢谢。

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