11月30日上午,“国泰君安2022年资本市场云端年会——分论坛一:类滞胀下的总量投资选择”于线上举行。国泰君安证券研究所宏观、策略、地产、新股、金融工程等多个行业的首席分析师发表了最新研究观点。同时,在主题为“ETF能否占据证券交易半壁江山”的圆桌论坛上,华安基金总经理助理、指数与量化部总监许之彦,易方达基金指数投资部总经理林伟斌,国泰基金量化投资事业部总监梁杏,华宝基金指数研发投资部总经理胡洁,富国基金ETF投资总监王乐乐等多家机构的重磅嘉宾,展开了精彩讨论。
本次分论坛各演讲嘉宾的精彩观点摘要如下:
董琦 国泰君安宏观首席分析师
旧叶新芽——2022年中国宏观经济展望
我们预计2022年中国经济实际增速在5.1%左右,动力前低后高,结构分化特征加强。2022年,全球经济动力的火车头依然是发达经济体,我们对中国经济周期的定义是承上启下。“旧叶新芽”有三重逻辑:一是地产“旧叶”掉落,催化新经济加速发展,二是旧债务周期尾部,新债务周期正在孕育,三是海外资本开支周期被疫情打断后的回归。相应的政策环境,货币政策全年前松后稳,叠加财政政策前置发力,托底经济。地产调控、能耗双控以及海外资本开支构成开年的三条宏观线索。
当前中国经济正处在双循环构建的初期,虽然内需支撑点不足、经济结构调整使得增长步入短暂阵痛,但我们认为无需对未来的经济增长过分悲观,向更远的方向望去,中国经济会再度出现周期性的上行力量,旧叶催新芽,新芽化新花。
张陈 国泰君安宏观联席首席分析师
房地产投资下行对中国经济影响几何?
本轮调控带来地产行业下行压力,但并不会造成金融危机,因此不必过分悲观。但房地产行业下行带来的宏观经济压力仍然较大,需要谨慎应对。房地产在国民经济中的比重在22%左右,地产上游普遍是高耗能行业,未来投资端下行对上游影响主要是减小涨价压力,需求端下行是主要担忧。若参考14-15年地产大幅下行阶段,预计拖累GDP 1个百分点以上。最后,房地产调控框架形成,未来大概率是边际微调,对冲经济下行更多依赖宏观政策。
谢皓宇 国泰君安房地产首席分析师
房地产行业未来将形成什么样的格局?
城镇化进入尾声,尽管常住人口城镇化率依然有较大空间,但从国际上更加通行的以非农人口占比代表的城镇化率来看,我国离发达国家当前状态已经不远,全国农村人口向城市迁徙的进程预计将放缓,进入到因产业升级带来城市间人口流动的新时代。
在此之后,行业进入到新常态,房企不再以金融作为抓手,行业的主角逐步从供给切换为需求,从房企切换为居民,然而,这个需求也并非过去10年的农村人口进程,而是跟随产业,带来高质量人群的聚集。
房产税扩容在即,行业发展模式也将迎来大变化,门槛也将大幅度提升,经过去金融化的洗礼,行业也将进入高质量发展阶段。
陈显顺 国泰君安策略首席分析师
先进后守,否极泰来
2022年我们的观点,总结为四句话为:春季进攻无碍,夏季防守在怀。成长机会仍在,价值重回舞台。周期盛极而衰,消费否极泰来。制造盈利向好,拥抱科创时代。
大势研判:横盘震荡,先上后下,积极布局跨年行情。1)2022上半年:中央经济工作会议前后政策不确定性阶段性下降,叠加宽松预期加码,看好春季躁动接棒跨年行情。但躁动后随着经济下行和盈利压力的进一步凸显,同时宽松政策预计将比过去具有更强的定力与克制,上升势能短暂约束,预计将重回区间震荡。2)2022下半年:经济缓步走出“弱衰退”、经济政策环境的不确定性下降,下半年市场将逐步回温。
风格研判:成长机会仍在,价值重回舞台。1)成长:景气赛道机会仍在,但难以贯穿全年,行情节奏依赖流动性预期,春季为关键的观测点;2)价值:盈利的稳定性叠加修复趋势,价值将重回风格配置的舞台中央;3)消费:“弱周期”属性在经济放缓的过程中提供了确定性,历史上“弱衰退+弱宽松”的环境下消费回报均相对较好;4)制造:PPI-CPI剪刀差收敛,盈利修复的节奏和力度将超出市场预期。
方奕 国泰君安策略联席首席分析师
有惊无险、乘风破浪
2022年A股投资策略展望
2022年上证指数预计围绕3300-3700横盘震荡,节奏上呈“N”字结构。结合盈利、无风险利率、风险评价与风险偏好来看,整体A股呈现震荡格局。从节奏来看,我们认为获取收益较好的时间窗口就是从12月至农历春节,伴随着政策预期从模糊走向清晰,跨年配置可期。春季躁动无碍,但需注意夏季防守在怀。
2022年的投资风格应淡化大小,从高盈利弹性转向确定性的盈利成长,更加强调确定性。确定性的盈利成长来源于两个方面:1)消费的“弱周期属性”与潜在的CPI复苏提供了一种确定性,关注农林牧渔、食品饮料、汽车与零部件相关板块;2)经济结构转型+社会资源的再分配,与产业趋势相共振,这提供了新的确定性。关注新能源、国防军工、电子(AR/VR)等板块。
陈熙淼 国泰君安策略联席首席分析师
行业配置思路
在明年的行业配置思路上,我们认为需要考虑两种情形,第一种场景为市场一致预期的经济衰退背景,PPI高位回落而CPI修复动能持续较弱,信用数据持续磨底,此种情景下,分子端负增压力较大,而分母端无风险利率下行预期叠加风险偏好维持低位,市场大概率将交易“宽货币”+“重衰退”逻辑,风格层面利好中小盘+科技成长,即:科技成长起舞+衰退防御型品种相对受益。因此,行业配置层面,重点推荐三条主线:1)其一在于高景气的新能源,我们持续推荐:包括新能源车、光伏、风电、特高压等稳增长组合;2)其二在于弱周期逻辑的科技成长与高端设备:包括明年有望迎来爆发式增长的元宇宙设备和持续受益国产替代逻辑的半导体、机械设备和军工等;3)其三,经济衰退情景下的稳定防御风格:包括必选消费、黄金、医药。
第二种场景,则在于市场错误定价背景下所隐含的超额收益空间,我们则认为主要在于消费、高端制造板块。由“重衰退”转向“重通胀”的配置思路下,低估值+盈利反转逻辑最强的大众消费品将成为核心配置主线,当前时点来看兼具高赔率与高胜率。重点推荐生猪、白酒、乳制品、调味品、纺织服装,以及行业反转预期较强,且有望提前的汽车整车、汽车零部件以及小家电、白色家电。高端制造领域,则关注上游成本端压力缓解、有望迎来量价齐升的设备制造类和持续受益出口高景气条线的机械设备,以及受政策支持具备成长空间与弹性的“专精特新”。
王政之 国泰君安新股首席分析师
如何看待新规下的注册制IPO市场
对于未来打新市场,我们维持整体涨幅20-60%之间,对应5-10亿的固收+类产品收益大约增厚1-3%,虽然和之前相比下滑明显,但考虑到市场暂无更好的替代产品,我们认为对固收+以及年金类产品仍有不错的吸引力。从A股历史上市场化改革的过程来看,市场化发行会带来激烈的买卖双方博弈交锋,最终达到整体买卖双方的均衡定价水位,所以未来的打新报价过程中,一定要接受新股不败已经是过去式,未来20%的破发率可能会是常态,其次需要在项目选择上对具有某些破发特征(高超募比例,高绝对值发行等)的个股更为谨慎。
许之彦 华安基金总经理助理、
指数与量化部总监
ETF有望迎来持续爆发
首先,ETF进入一个非常高速的新的发展阶段,呈现出三个特征,一是行业主题ETF规模提升较快,这和中国的宏观经济结构调整和资本市场的结构明显相关。二是投资者参与率不断的提升。从公开的数据来看,在过去的5年 ETF的投资账户增加了接近10倍,这是由于A股的市场结构使得不少投资个股的投资人选择了使用ETF作为投资工具。三产品快速发展,产品的同质化快速提升,产品朝着纵深两个角度来发展,包括差异化宽基指数和行业主题等。
在A股双向机制通畅的条件下,我们建议ETF尽快的纳入沪港通的标的,使得优质的ETF也能够成为海外投资者的选择。
我们认为随着产品的丰富多元和财富管理转型的大幅提升,投顾制度的推出和大力的推动,是当前财富管理中最为重要的课题。要解决产品与服务的关联,要以客户为中心解决客户配置的问题,就需要比较完善的投顾体系。而养老金作为海外公募基金中主要的机构投资者之一,在国内还有非常大的空间,未来养老金税收递延等会大力的推动机构投资者的增值之路。
林伟斌 易方达基金指数投资部总经理、
基金经理
中国指数化投资的大时代才刚刚开启
我们认为中国指数化投资的大时代才刚刚开启。
一是资本市场成为居民资产配置的重要领域。随着“房住不炒”的坚决落实、传统刚兑产品的打破,以及银行理财产品净值化转型的推进,居民财富的配置方向已经转向资本市场。ETF作为高效便捷又容易理解的指数化投资工具,可以搭建起居民财富与资本市场的桥梁。
二是中国股票市场定价效率逐步提高。近年来,包括外资在内的机构投资者持仓占比持续增加,A股市场的定价效率不断提升,主动基金长期战胜指数基金的难度逐步加大,越来越多的资金从主动投资领域向指数投资领域转移。
三是ETF市场生态不断丰富完善。生态圈的完善离不开投资产品的多样化、投资者的多样化,以及投资策略的多样化。目前围绕着ETF,一方面是交易所和市场机构已经推出了ETF期权、ETF结构化产品、指数期货期权以及融资融券交易机制,另一方面是投资者广泛应用资产配置、行业轮动、融资融券交易以及套利等策略,ETF生态圈已经初步建成。
我们相信,随着指数化投资的理念深入人心,国内ETF将迎来巨大发展空间。
梁杏 国泰基金量化投资事业部总监
ETF不断创新,挖掘行业潜力
如何提高ETF交易弹性,提升交易体验?对于基金公司来说,这几年我们一方面多多挖掘各细分行业潜力,做成ETF,另一方面我们挑选和定制指数时,期待能够体现行业的特性,同时我们做好流动性的维护,聘请做市商,进行投资者教育。对于投资者来说,可以从日常接触比较多的行业或者自己所从事的行业做起。进阶的话,可以尝试做行业配置,可以根据自己的能力禀赋选择适合自己的方法论。
ETF产品创新方向,有哪些成功案例和哪些失败案例?从ETF的各类创新来看,国泰贡献了国债ETF、黄金基金ETF、纳指ETF等创新品种。证券ETF、军工ETF等一系列行业ETF则是在投资方向上进行了丰富和创新。300增强ETF则是近几年的重大创新,我们还报过300期权备兑ETF。我们觉得所有的产品都有自己的天时,我们也兢兢业业地培育着,无所谓成功和失败。
胡洁 华宝基金指数研发投资部总经理
ETF等被动产品竞争优势扩大
相比于主动权益产品,被动产品的风格特征更加明确,也更加稳定。在判断产品投资价值和产品与自身风险偏好的匹配度方面,被动产品比主动产品的难度更低。随着资本市场有效性不断提高,那些逻辑清晰,风格稳定,且历史验证长期有效的策略指数产品将成为投资者很好的资产配置工具。
华宝基金在设计指数产品时始终秉承着研发驱动的创新理念。方法上我们一直贯彻着借鉴海外成熟的先进经验,并结合国内市场自身特点进行调整与改进,最终实现海外策略本土化落地的探索方式。当然过程中我们也发现国内市场有许多与海外市场不同的方面,比如相比于海外,国内投资者对于指数产品的交易需求更强,风险偏好更高等特点。我们也在针对这些特征研发更加适合国内投资者的工具化指数产品。
王乐乐 富国基金ETF投资总监
ETF发展的内因与创新趋势
目前市场的股票四五千个,而且未来也会越来越多,ETF将股票市场划分为一些赛道,可能十几个赛道就可以捕捉上场绝大多数投资机会。对于赛道有两个特点:1、赛道格局稳定的行业,比如:消费50ETF、医药龙头ETF、军工龙头等成分股具有较强的代表性和壁垒,投资者可以直接通过ETF来实现行业主题的配置。2、赛道格局仍在发展过程的行业主题,它们的特点就是行业前景明确,但是哪家公司成为未来的龙头公司具有较大的不确定性,它主要是科技行业。
最后,ETF是一个比较方便的投资工具,但是也存在较大的差异化。迭代优化主要反映在两个方面:1、投资逻辑的量化。从过去的规模选股,到基于投资逻辑选股。消费50ETF、医药龙头ETF、军工龙头ETF都是在行业逻辑上的梳理与改进;2、ESG理念引入、提升长期回报。ESG作为可持续发展理念,在海外获得大规模的发展,将ESG理念引入到宽基体系中,推出了 300ESG ETF、500ESG ETF,对投资者来说也提供了更好的选择。
陈奥林 国泰君安金融工程首席分析师
ETF在全球乃至中国本土资本市场有着重要的战略定位
国内ETF市场规模在2018年以来进入快速发展期,截至目前已经突破万亿规模。然而,这种上升的势头并未结束,而是刚刚开始。与国际相比,国内ETF市场仍有广阔的发展空间,海外ETF交易量占全市场比例已达30%,ETF产品市值占比达到全市场10%。对标A股,ETF未来市值有望达到7-8万亿,有望成为主力交易及配置品种。由于ETF有着丰富的配套业务,其对财富管理业务、融资融券、经纪业务等多个维度都有着重要战略意义。目前来看,投资者对于ETF品种认知程度有限,市面上的ETF品种丰富度也有望进一步提升,未来3-5年仍是高速发展期,5年后ETF市场将进入成熟阶段。届时,ETF配套投顾等财富管理业务将迎来爆发期,ETF生态环境亦将逐渐形成。
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