高杉丨结构重于总量

原创杉再起万杉深处响流泉

作者：高杉

本周A股继续震荡走高，沪指表现强于创指。有部分声音认为，年底市场存在创新高的可能，但是对于目前行情我们依然认为是结构重于总量的。

我们先说总量。

从总量上来讲，周末大家讨论最多的是李总理的讲话，他提到“继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，围绕市场主体需求制定政策，适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度，确保经济平稳健康运行。”

时隔4个月再次提及降准，基本上从上次预告而言，肯定是要成行的。从以往经验看，通常在国常会或相关发言人提及运用降准等货币政策工具的一到两周时间内，央行即宣布降准。

另外，地产风暴的演绎，加上MLF存量的聚集到一定程度，都需要降准来置换。后面要看的还是降准释放的量是否是超过MLF到期的量，才可以判断货币政策是不是可能有更大的宽松。不过，目前来看，高层还是强调继续实施稳健的货币政策。

有券商测算，央行大概率是全面降准0.5个百分点，释放资金规模约1万亿元，同时置换12月15号到期的9500亿MLF部分。

当前市场上也有对于基建是不是回温的预期，从各项数据观察，我们觉得经济的政策底已经看到了。11月高层开始谈到三稳，稳房价、稳地价、稳预期，而从周末广东省政府就债券违约的事情约谈恒大，监管层释放了中海和碧桂园发行中资美元债等信息都可以看出来。

其实今年扼住房地产的就是现金流，首先是卡住房企的直接融资，导致类似于地产公司永续债务的融资没有了，紧接着是三条红线，信贷收缩。从现在来看，首先我们看到的是信贷逐步回升，但是由于地方预售资金监管和三条红线的存在，实际上落到地产商口袋里能够周转的钱并不多，各地政府又是以保交房为第一要务，所以形成了一个死循环——没钱-建筑商不干活-难以交房。所以解铃还须系铃人，总体上还是要解决房地产的现金流问题，才能谈活血，甚至是输血。

还有一个月就到2022年，再展开谈剩下的一个月策略意义已经不到，我们简单聊下2022年的市场环境。

此前的文章中，我们就谈到了美国储蓄率正在上升，目前看统计数据已经回到了疫情前，财政补贴取消、时薪增加、供应链不稳定，导致美国服务消费始终存在较大裂口，而通胀的超预期上涨可能导致Tarpering加速。

2022年，海外的宏观环境将从“通胀+宽松”转向“滞胀+收紧”，全球经济增长回落而通胀会维持高位，美联储可能将面临不得不加快加息节奏以应对通胀压力的困境。

而国内经济的话，需要看房地产软着陆和疫情管控的放松，这样消费场景才有可能恢复。目前看虽然商品消费正常，当时高端掩盖了中低端疲软。

从央行表态看，恒大风险可能，从居民按揭比例看，确实杠杆率不高，但是三条红线导致地产现金流紧张，明年开工下台阶成必然。这个时候，高层一直强调的能源和电力部门投资可能将会是看点。

总体而言，对于明年总量的判断，我们还是持一个谨慎的态度，即是固定资产投资不抱太大希望，出口可能有些韧性，但也很难更好预计，关键还是要看内需，有保有压，明年保和稳大于压是总量主基调。

我们再来看结构。

现在市场明显进行了所谓的市值下沉，或者说是对中证1000之类的风口行业概念股听风便是雨的炒作。去年末至今A股经历了从大盘成长→小盘价值→小盘成长→小盘价值的轮动，整个21年A股中小市值股票明显较大票跑赢。

从以往统计数据看，四季度或者说12月更有利于大盘股。而根据月底换仓逻辑简述（按照行业）：按照行业PE分位数进行排序，PE分位数越低，越值得配置。不过，从降准以及稳增长的预期看，也不排除12月偏大市值的股票有所躁动。

但是，展望明年，我们觉得还是一个对号型的走势。

外围是一个通胀高位和货币收缩的格局，而内部是一个经济和企业盈利惯性下滑的局面，在这个情况下，更多的还是要从结构上去考虑各个行业能够增长的细分领域。

从行业的总量来看，可能还是存在于新能源、补短板和军工保持总量增长的情况，但是其他行业不意味着没有机会。

行业轮动效应：景气行业多数已运行多年，性价比不高，寻找细分阿尔法可能是王道！
多年景气的电气设备行业：更多是在内部子行业里做预期差和技术进步切换。
三年以来表现最差的行业：本身隐含预期没有太多改善空间，地产产业链可能存在出清机会；传媒可能有些预期差。
今年表现最差的行业，房地产是典型的价值陷阱，服务、消费可能存在修复机会。

未来市场很可能呈现出一种赛道行业中优选细分龙头，传统行业和超跌行业中也不是齐涨共跌，是选择优势公司率先走出泥潭的局面。可谓结构重于总量。

声

明

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