哪些企业在新三板LED版块中最具潜力？这份深度研报告诉你

进入2017年，尤其是上半年，随着IPO审核加速进行，A股众多排队上市的企业迎来“黄金期”，大批LED企业携手走上资本之路，开启了LED照明行业前所未有的“上市潮”，包括三雄极光、得邦照明、光莆股份、超频三、太龙照明、华体科技、华荣股份7家企业。

除了上市A股，新三板也成为越来越多LED企业的重要选择。今年上半年，包括佰明光电、路东光电、三峰智能、唯能车灯、邦奇智能、冠明智能、无锡照明、徳晟光电、三森股份等十多家企业挂牌新三板，资本魅力可见一斑，上市潮流汹涌澎湃!其中，新三板在线研究中心认为，中晟光电、智浦芯联、晶科电子、奥其斯是新三板LED行业的潜力公司。

根据《半导体照明产业“十三五”发展规划》内容，我国多层次资本市场的不同板块已经聚集了一批有影响力和发展潜力的公司，如主营为LED的主板上市公司数量从2010年的2家增至2015年底的25家。同样的，在新三板市场上也涌现出了大量LED公司，截止2017年7月，主营与LED直接或间接相关的公司约有220家。

(1)MOCVD设备供应商

MOCVD设备生产的外延片是后续生产LED芯片的重要原材料，外延片的产量直接决定了下游芯片的产量，所以从产业上下游关系来看，MOCVD设备属于LED产业的上游设备，其技术含量和投资额都是最高的。目前随着LED产业的发展，MOCVD设备的安装量和保有量已经成为衡量一个国家LED产业规模和水平的重要指标之一。

从现有的MOCVD设备供应格局来看，基本被Veeco(美国)和Aixtron(德国)两家公司所垄断，两者合计占全球的市场份额接近90%。

国内来说，由于MOCVD设备的技术壁垒和资本要求较高，国内MOCVD企业属于相对稀缺的群体。目前国内较知名的MOCVD设备商有，中晟光电、理想能源、昭信集团、中微半导体、捷佳伟创。其中，中晟光电和捷佳伟创是新三板挂牌企业，没有上市公司。

◆中晟光电与捷佳伟创MOCVD设备对比分析

从两家公司的主营业务来看，捷佳伟创是以光伏产品为主MOCVD设备为辅，并且通过捷佳伟创的年报也看不出MOCVD设备的出货迹象。

中晟光电属于专一型的MOCVD设备供应商，根据公司的年报信息，2016年公司总共发出的设备为11套，如果按营收及未确认收入测算，每套设备的售价约为400-500万元，这一价格比进口的MOCVD设备便宜了近70%，因此进口替代的预期比较强烈。

此外，从两者的设备参数角度看，中晟光电的设备产能可以达到280片/2英寸、68片/4英寸，符合主流的MOCVD设备发展趋势。但捷佳伟创的设备则显得有些过时，产能只有38片/批。因此，经过专业度及设备参数的对比分析，我们认为中晟光电的设备略胜一筹。

行业地位方面，2016年我国增加MOCVD设备约150台(折合成2英寸54片机)，如果将150台设备换算为目前主流的124片机，那么按照中晟光电的出货量来计算，其国内市场份额将突破11%，成为国内MOCVD设备市占率第一名。

(2)LED芯片制造商

随着LED芯片产业的发展，行业分工越来越细，芯片衍生出了两种主要的产业模式。一种是IDM模式，来源于英特尔“in-house-design”的思路，因此又称英特尔模式，其讲究的是从芯片设计到生产环节全都在一个公司内部完成。另一种是Fabless模式，代表企业是高通、英伟达，这类企业一般只负责芯片的设计和研发，然后委外生产。

从我国目前的LED芯片发展现状看，综合实力较强的上市公司基本都选择了IDM模式，如三安光电、华灿光电、乾照光电等。新三板的LED芯片商既有IDM模式也有Fabless模式。

根据上表列出的数据可以看到，上市公司三安光电、华灿光电和乾照光电的年营收规模均在10亿元以上，其中三安光电是龙头中的龙头，年产值超过了60亿元。另外，从企业毛利率的变化可以看出，芯片领域产品的毛利率随着企业规模的增加而提升，这说明行业利润正在向金字塔顶尖的龙头企业集中。这一点我们还能从新三板的2家IDM模式企业看出端倪，例如圆融科技、奥伦德2家企业采用的均是IDM模式，然而与上市公司相比，毛利率低了不少。

除了IDM模式外，LED芯片商还另一个重要的模式就是Fabless模式。相较于IDM模式，Fabless模式由于不需要大规模的固定资产投资，因此更适合创业型的企业。以新三板的Fabless模式企业为例，智浦芯联、力生美、艾为电子、ST俪德、汉咏股份、亚成微主要以芯片设计和研发为主，其他程序则有委外生产来承担。

从两种模式的投资大小来看，IDM模式下企业对固定资产的需求较大，例如上图中圆融科技和奥伦德的固定资产投入最少都在亿元级别，而Fabless模式企业对固定资产投入通常极少，如汉咏股份的2016年末固定资产仅为29万余元。

因此，综合考虑各方面因素后，新三板在线研究中心认为，Fabless模式更加适合新三板企业，此外我们还能看到，新三板Fabless模式企业的平均毛利率达到了28.17%，比采用IDM模式新三板企业的平均毛利率14.37%高出不少。

(3)LED封装企业

LED封装是LED芯片的下游产业，通过上图中我国两家芯片和封装龙头企业营收的变动趋势可以看出，LED芯片企业的抗周期能力要强于LED封装企业。例如2015年木林森营收出现了负增长，但上游芯片企业三安光电则仍旧保持正增长，这说明在弱周期时上游企业对下游企业的“榨取”能力可以对业绩起到较好的保护作用。

不过近期封装龙头和芯片龙头的业绩又开始呈现趋同走势。如上图所示，木林森营收占三安光电营收比例从2015年80%恢复到2016年的88.03%一线。

根据上表中新三板LED封装企业的业绩表现来看，2016年度18家封装企业营收总额为28.4亿元，与2015年相比营收增加了5.2亿元，涨幅为22.78%。虽然行业整体景气度正在不断提升，但是这股“东风”对不同企业并非一视同仁。

通过对上述18家企业的营收变化的观察，新三板在线研究中心发现，2016年18家企业总营收较前一年增加了5.2亿元，这主要来自于营收前五名企业的贡献，例如兆驰节能、晶科电子、穗晶光电、谷麦光电、杭科光电五家企业合计贡献率为103.03%，而其他13家企业中有9家(营收负增长)是拖后腿的。这说明产业上的机会正在向一定规模以上的企业靠拢，而规模太小的企业则将面临更加困难的环境。

从关键营收点来看，1亿元成为了重要的分水岭，因此研究中心预计，未来营收超过1亿元的新三板封装企业将是资源争夺的主要对象。

(4)LED下游应用型企业

LED应用领域的需求主要取决于“替换”和“创新”两个因素。其中替换指的是对传统白炽灯的代替，LED作为第四代光源，比传统白炽灯拥有更多的优势，例如效率更高、耗能更低、寿命更长、体积更小等优势，可以说这些特质汇总在一起是颠覆性的。LED的另一个大的需求端来自于创新，这一过程往往伴随着新产业和新发明的诞生，例如智能手机的OLED屏、汽车LED大灯、体育场LED大屏幕显示器，这些都属于LED的创新应用。

从营收排名前十的新三板LED企业来看，生产照明产品的企业数量居多，这与我国在2011年出台的《中国淘汰白炽灯线路图》(下文简称“《线路图》”)关系密切。根据《线路图》的规划，白炽灯将面临全面淘汰，这就为作为替代照明光源的LED提供了绝佳的上位机会。目前已经进入最后一个阶段，即禁止进口和销售15瓦及以上普通照明白炽灯的时期，这意味着“禁白令”的全面铺开。根据《半导体照明产业“十三五”发展规划》的目标，到2020年LED功能性照明产值将达5400亿元，是2015年末的3.4倍。

中国照明电器协会副理事长刘升平曾介绍，按2014年我国照明用电量计算，照明用电量约占当时全社会用电总量的13%，若将白炽灯全部替换为高效照明产品，每年可节电480亿千瓦时，折合节省电费400多亿元。

因此，无论是从LED光源对普通白炽灯的替代效应，还是“十三五”规划的2020年目标，对于LED整体照明产业来说，都意味着巨大的机会。

(1)中晟光电

优势：公司属于技术密集型企业，核心管理团队先后获得“千人计划”、“张江人才”、“龙城英才计划”等多项荣誉。其主要产品的产能、高良品率、低成本等优势明显。

劣势：公司距离实现盈利还有较长的路要走，一旦期间行业发生波动，投资者容易丧失信心。

财务状况：

(2)智浦芯联

优势：目前公司研发技术团队已经发展到40余人，多名技术人员具有在大型外资IC设计企业工作经历。公司的研发技术队伍具有丰富的电源管理领域芯片经验，并通过自主研发设计获得专利、集成电路布图设计等多项自主知识产权。

劣势：公司采用委外生产模式，而将晶圆制造、芯片封装测试等生产环节外包给第三方，但在IC生产旺季，容易面临晶圆代工厂、封装测试厂因产能利用率饱和而不能保证及时向公司交付产品的风险。

财务状况：

(3)晶科电子

优势：公司负责人肖国伟博士是中组部国家“千人计划”专家，公司依托由多名博士、硕士为主体组成的技术运营团队，依靠自主开发，逐步掌握了LED产业发展 的核心技术。在LED芯片和封装的结构、材料及工艺方面，均有核心的专利布局，同时在照明灯具、智能照明、背光源等应用领域也有重点的专利布局。公司拥有的倒装芯片、无金线封装、晶片级封装、集成封装等先进技术处于国际领先的水平。

劣势：和同行业领先企业相比，公司在产品生产规模上还存在一定的差距。公司2016年为满足大客户订单，进行了一轮大幅产能扩充，面对后续公司发展，公司仍进行扩大公司目前产能，从而满足业务持续增长的需求。

财务状况：

(4)奥其斯

优势：公司成功研发了T型灯系列新产品、新研发CSP封装技术应用于球泡等系统产品、“智慧台灯、LED化妆灯、飞碟灯”等10几个新品的研发，绝大部分已完成测试量产并销售，已经建立起了完善的销售和服务渠道。公司陆续成立迪拜运营中心、柬埔寨运营中心，它集产品销售、展示、技术培训、售后服务及东南亚市场开拓等功能于一体。

劣势：LED下游竞争无序，大量LED项目的建设使得照明产品价格持续快速下降，利润进一步压缩，行业内产品同质化严重、竞争无序、大打价格战、产品质量参差不齐，产业风险加大。

财务状况：

作者：陈睿；来源：新三板在线。稍有更改。

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