聊聊这届“金句连篇”的陆家嘴论坛

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上周四、周五，金融开放、理财收益率、去杠杆、国际金融中心建设等等关键词再度刷爆朋友圈，而这都出自于第十届陆家嘴论坛。

为时两天的会议，上海市核心领导人、“一行两会”一二把手、各大金融机构一把手悉数到场。

各大领导频爆金句

尽管谈论的是正经问题，但本届陆家嘴论坛“笑点”不断。

先是易纲行长在谈完支持小微企业后，还惦记着“拜托”起初寄望于听货币政策展望的媒体朋友要多多报道。可见在如今融资成本攀升、去杠杆持续的背景下，小微企业等实体经济正愈发成为政策的焦点。

再是“很高兴时隔六年再次参加这个论坛，上次我参会讲了什么现在都忘了”的郭树清。他还接着补充，“但我记得说过上海建设国际金融中心还是很有条件的。为什么呢？因为上海勤勉敬业、诚信友善，这是金融发展的必要条件。”

他在正式发言前还分享了一个小故事，“没想到这个话传到北京，北京的同志不高兴了。这是什么意思？证监会主席（2012年郭树清参会的身份）说上海人勤勉敬业、诚信友善，那么我们北京人勤劳勇敢、热情好客，怎么就不能做金融中心呢？我当时举了例子，说上海出租车司机服务态度好，而且不带你绕路，后来他们说北京的出租车司机也很好。”

当然，刷屏最猛的还是郭树清的“6、8、10”，他那一句“收益率超过6%的就要打问号，超过8%的就很危险，10%以上就要准备损失全部本金”被各界疯转，不过这误会也闹大了，其实郭主席的这句话的前提是“非法集资”，并非剑指所有投资产品。

再来就是前人民银行行长周小川。今年是小川卸任后第一次参加陆家嘴论坛，相比以往“主角光环”，现在的他显得有点“萌”，似乎是刻意搞笑，一上场就忘记了“演讲主题”，还称“本来想听大家发言，参加一个panel（圆桌），结果变成了主讲。”随后，发言最初因一时找不到发言稿而手足无措，但脸上始终保持着招牌笑容。

贯穿中西的学术性演讲完毕后，观众们笑称“感觉周行长还是没找到稿子”。当然，这可能与小川的演讲主题较为学术且风格与在任官员不同有关。

他开场就特别提到，“今年是陆家嘴论坛十周年，也是全球金融危机十周年。” 2008年金融危机很漫长，远远超出人们当时的预期，人们为了应对危机而做了大量的工作，经济终于有所复苏，“现在回忆起来，仍旧还有很多事情没有真正做完、做好。”这是小川的遗憾，这其实也是全球众多央行家过去几年的反思——为什么后危机时代的复苏如此之慢、如此之脆弱。

“这些未尽事项和2008年应对全球金融危机所提出的想法、政策和所要建立的机制相比，还是有相当差距。”小川说，一是某些政策和机制存在争议；另一个是有些想出台的政策和机制，和经济复苏存在冲突——如果经济复苏没有实现，这些新措施的出台可能给复苏带来负面影响。这就会造成在时间选择上适当拖后，“拖着拖着发现都过了十年了，还有一些措施没有出来。”

的确，正如小川所说，对于防范下一轮危机，我们的确还没有准备好，尽管现在全球经济扩张还在持续。在他看来，应该做而没做的包括：

• 一是通过宏观审慎政策框架引入负反馈机制，减少顺周期性；

• 二是尚未解决“大而不能倒”的问题。“大而不能倒”，那么大机构资本比例应该增加，如果一级资本不能解决问题，就需要引入了所谓自救债券——应急可转债，这种国际上已经有了尝试。

• 三是有些衍生产品发展过度。“像CDO、CDO平方、CDO立方，这些产品可能过多地脱离实体经济，变成金融市场玩家的炒作工具，最后可能产生巨大的风险。

• 四是经济危机可能对新兴市场造成不利冲击，这很大程度由资本流动造成。“储备货币是美元，一旦主要经济体发生危机以后，这种国际货币体系会使得资本流动发生异常。”

• 五是金融危机爆发和国民储蓄率密切联系，但人们认识不彻底。

• 六是财政整固问题并没有彻底解决，可能是因为复苏太慢的原因，财政整固一直进展非常慢，甚至有些地方放弃了。

• 七是大国经济下，监管能够适应不同金融机构的状况，这件事还没有充分解决。

去杠杆和支持实体

除了金句，此次令大家感触最深的内容就是关于整整进行了两年的去杠杆，以及如何权衡去杠杆和支持实体的关系。

这一场“去杠杆运动”，先是金融体系内部的去杠杆，体现为市场利率攀升、去通道和嵌套业务，再不断传导到实体经济，体现为银行开始上浮存贷款基准利率、企业发债融资成本高企、债券弃发案例攀升、社会融资规模增量环比腰斩等等。

于是，郭树清在论坛上也表示称，对于去杠杆，要稳定大局、逐步加压。他也特别提及，防范和化解金融风险是攻坚战也是持久战，必须充分考虑市场的承受能力逐步加压。例如，先机构自查、再管理部门检查，有计划、分步骤；整治同业业务，先是同业理财、同业投资，而对同业存放和同业存单调整力度比较小。直至去年底今年初，对表外业务才开始启动规范委托贷款和信托贷款，同样没有采取“一刀切”和急刹车的办法。

然而，对于“考虑市场的承受能力逐步加压”这个观点，似乎不少受尽去杠杆之痛的金融机构都听了都有些许忿忿，因为去杠杆的猛烈程度似乎的确有些超出了机构的承受力——银行非标回表导致其急需补充核心资本金、流动性下降，银行资金回表、市场利率攀升、企业融资展期难度加大、债券违约率攀升，同时央行的“中性”货币政策在今年初期实属“中性偏紧”，这也使得去杠杆过程更加严厉，无异于“紧信用、紧货币”双管齐下。

去杠杆对实体的影响也在进一步凸显，其中民企融资难、融资贵、债券发不出的情况最为直接。此外，6月12日，央行公布了5月金融数据。5月M2达到174.31万亿元，同比增速持平于8.3%，然而社会融资规模（社融）存量182.14万亿元，增速降至10.3%，且5月社融增量（7608亿元）环比下降较多（4月社融增量为1.56万亿元），同比少增3023亿元，引发了市场关注。

对此，中国人民银行参事、原调统司司长盛松成表示，“社融增量大幅下降是金融去杠杆的进一步表现，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票这三项‘影子银行主力军’的萎缩是主要原因。”

安信证券首席经济学家高善文此前在中期策略会上也提及，2012年以来，整体杠杆快速上升，斜率比较高。杠杆率的上升这个问题总体上集中在中国的企业部门。“但是现在来看，央企和国企信用利差并不大，利差的上升主要表现为民营企业的利差上升。但是这就和前文矛盾了，因为杠杆是加在国有企业，但是去杠杆是去在民营企业，民营企业简直成了背锅侠啊。”

其实，5月以来，央行呵护实体的态度已经很明显。先是宣布降准来置换MLF（中期借贷便利），MLF是指银行需要用高质量抵押品才能从央行处换得几个月内将会到期的流动性，且能参与MLF的银行有限，而降准则是全面、永久性的流动性释放，可谓成本更低；央行还在6月1日公布将适当扩大MLF担保品范围，新纳入的包括不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+和AA级公司类信用债券，以及优质的小微企业贷款和绿色贷款。此举是为进一步加大对小微企业和绿色经济等领域的支持力度，结合近期民企信用事件的增多，更多的是在去杠杆过程中的结构性调整。

同时，易纲在论坛上还特别提及，小微企业对经济发展起着尤为重要的作用，占市场主体总数的90%以上，并贡献了全国80%的就业、70%左右的专利发明权、60%以上的GDP和50%以上的税收。据悉，目前央行会同有关部门正在协商出台一个综合政策，旨在改善对小微企业服务、增加对小微企业贷款。

此外，在6月14日美联储宣布加息25个基点后，中国央行此次并没有“跟随加息”。“货币政策不应就此放松，否则金融去杠杆就会前功尽弃。当然，去杠杆的边际力度应逐步趋缓，预计今年M2同比增速很可能会高于去年。”盛松成判断。

金融开放“可怕”吗？

金融开放可以说是今年的主题，而将上海打造成新型国际金融中心也是陆家嘴论坛的热点。

笼统来说，金融开放有两层含义——其一是中国市场对外资金融机构的开放，其二是中国资本市场（如股市、债市）对于外资机构的开放。

一个老掉牙的问题来了——金融开放可怕吗？是狼来了吗？“目前有人对于金融开放、引入外资股东心存顾虑，但外资银行在我国的市场份额只有1.3%，外资保险公司也不过6%左右。事实上，没有改革开放就没有中国的商业银行、证券公司、保险公司等金融机构，更无法想象有许多中国金融企业进入全球银行业和保险业的前列。”郭树清如是说。

| 银保监会披露金融开放细节 

4月来，包括野村、摩根大通、瑞银都已经提出合资券商持股51%的申请，外资机构有望从早前的参股转为控股；标普、惠誉等国际评级机构也在考虑在华成立独资机构，这也意味着原来只能在离岸市场评级的国际机构未来也可能为境内企业提供评级业务；4月27日，银保监会发布了保险业对外开放举措，其中包括将外资人身险公司外方股比放宽至51%，3年后不再设限。

一家在华设有WFOE（外商独资企业）的外资机构基金经理对笔者笑称，“怎么可能是狼来了，我们一直才是弱势方啊，无论是早前业务范围的受限还是对中国市场的融合度。”其实，即使开放了，鉴于外资对中国市场的了解度和业务灵活度不如中资、外资合规标准（犯错成本）普遍较高等等，“狼来了”一说实属不着边际。

此外，外资对于中国资本市场的参与度也在提升。由于去年以来人民币稳健、中国存在利差优势，境外机构5月份增持人民币债券604.64亿元，外资单月共增持国债550.96亿元。至此，国债市场中境外占比上升至6.74%（今年以来已累计提升1.77个百分点），创历史新高。

就A股而言，外资也在不断流入。方星海表示，证监会正着手研究新的制度和工具安排，将A股纳入MSCI的纳入因子从5%提高到15%左右，其中包括股票收盘价格的产生机制、规范停复牌制度及创造条件允许境外投资者参与股指期货交易等。

其实，去年以来，多家外资巨头在华的WFOE纷纷于中国境内募资并发行了A股私募证券基金，其中包括全球最大资管公司贝莱德（BlackRock）、英国最大主动型资管公司安本标准投资管理（Aberdeen）、瑞银资管（UBS）、富达国际（Fidelity）、英仕曼（Mans Group）等等，且风格策略各有不同，外资机构都在招兵买马，扩大A股的研究团队。

如果要说影响，比起“恶意做空”的揣测，未来可能中国与海外市场的关联性会不断上升。当然，这也是中国转型升级、融入国际标准的必经之路。

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