来源：微信公众号 雪球
联通的混改方案，一石激起千层浪，再度引发了市场对于国企改革的关注。关于联通的混改方案，雪球大V @价值at风险 发表了自己的看法，雪球菌想知道你们怎么看？
中国联通大混改方案出炉了，很多人给出了解读，但在股东权益的理解上，不少人理解错误，甚至很多人连A股和港股联通股权结构没搞清楚就在瞎扯淡。我这里先来科普一下（可能有误，欢迎指正）。
在此次混改之前，中国联通真正的核心资产在港股上市，港股联通红筹的控股股东为两家公司：1）联通BVI公司，持有港股40.61%股份、2）联通集团BVI公司，持有34.69%股份。合计75.3%，公众股东持股25.6%。
其中持股34.69%的联通集团BVI公司跟联通A没半毛关系。A股中国联通600050其经营范围仅限于通过联通BVI公司持有联通红筹公司的股权，而不直接经营任何其他业务。中国联通A股持有联通BVI公司82.1%的股权。也就是说，中国联通A股通过持有联通BVI间接持有港股联通红筹的股份约为33.33%（82.1%*40.61%）。再考虑股东权益，A股股本为211.97亿股，港股股本为239.47亿股，即持有联通A股股东的权益等同于持有0.3765（0.333*239.47/211.97）股港股股东的权益。
简单的说，A股联通只是单纯的控股公司，没有任何业务，A股相当于是联通的大股东，持有港股联通核心资产的权益是37.65%．目前港股联通的股价是11.94元，A股的股价理论上应该是4.5港元，按照现在的汇率算是3.85元，目前A股股价为7.47元，相当于A股溢价H股94%。
再来看这次的混改方案：
中国联通计划发行117.5亿股份募集资金780亿元人民币，购买方包括：1）战略投资者认购A股价格为每股6.83元人民币，合计认购90亿股中国联通A股股份（614.7亿），外加向联通集团公司购入19亿股联通A股公司股票（130亿）；2）联通员工将购买8.5亿股股份，每股价格3.79元人民币，合计32.2亿。
战略投资者包括：中国人寿（认购217亿）、腾讯（110亿）、百度（70亿）、京东（50亿）、阿里（43.5亿）、苏宁（40亿）、光启互联（40亿）、淮海方舟（40亿）、鑫泉投资（7亿），另外滴滴、中车、网宿科技、用友、宜通世纪等有少量参与。
混改过后，联通A股公司股权结构将转变为联通集团公司（持股比例为36.7%）、战略投资者（35.2%）、员工股权激励（2.7%）、公众股东（25.4%）。见图。
从图中不难看出，此次混改只涉及A股，和港股无关。从股权结构可以知道，如果此次混改仅仅只增发A股股份，那么港股的小股东将大大的收益。如何理解呢？A股增发的109亿股是以6.83元的价格，，即相对港股约为21.25港（6.83/37.65%），而港股现在的股价只有11.94元。举个更好理解的例子，某个上市公司确定定增募资10亿股，增发价是20元，结果到增发当天股价跌到只剩10元了，但持股50%的大股东仍要按照约定的20元的价格参与定增，那么剩余的50%公众股东就相当于从大股东身上赚到了10*（20-10）=100亿的股东权益！现在港股联通的公众股东就是这么一个情况，港股作为联通的实际经营主体，他们向A股这个无实体只控股的联通高价圈钱（用于港股联通的运营），狠狠的从A股联通的战略投资者手中了赚一笔。PS．员工股的买入价仅为3.79元，相当于11.77港元，反而对港股的投资者小小的赚了一点，怎么会亏待自己人呢！
当然了，因为A股港股差价太大了，只增发A股的方案肯定不成，所以，这事有所折中：一方面，联通公告中表示，A股公司将与联通红筹公司协商以定向配售或参与供股等方式认购联通红筹公司股份，也就是A股联通要认购一些港股联通，通过增加持股比例的方式来挽回一些A股股东的损失。另一方面，港股复牌后股价肯定会上涨，消除一部分相对A股的高折价。
分析了那么多，我就一个问题，A股联通溢价港股联通为什么能高达94%呢（A股中石油也溢价H股高达90%+）？到底是A股散户投机太疯狂呢？还是港股投资人太傻呢？当然，也可能是A股的股票供给还远远不够，小盘股加速发的同时，一些海外大企业比如邮储、移动、电信、阿里、腾讯、网易等能回来的都回A股上市，一下子多他个十万亿市值的供给，我想A股对港股的溢价大概率就能消除了……
