周艾琳／文
2016年，“人无贬基”走红了，因为多方强调——在中国经常账户仍保有顺差的情况下，人民币长期没有贬值基础；2017年春节过后，“储无整基”孕育而生，由于中国外汇储备还是在2月7日跌破了3万亿美元，不过各界也纷纷表态——3万亿美元的整数关口并不是中国外储的底线。
眼下，备受关注的话题无疑是——在这个国内外不确定性激增的2017年，外汇储备究竟会如何变化？人民币兑美元的“蜜月期”又能持续多久？当前的共识在于，4月美国预算决议公布前，人民币兑美元汇率或将迎来一段“蜜月期”，最有可能的情境是人民币兑美元双边汇率小幅升值、对一篮子货币汇率默默走贬；同时，外储将进入一个较为稳定的阶段，但“3”并非一个必须恪守的底线，监管层料将加强对跨境资金流动的管控，抑制非法资本外逃。
外储进入“2时代”
其实，早在去年年末，各方就基本料到——“保3”的希望微乎其微。
果不其然，此次最新数据显示，中国1月外汇储备29982亿美元，环比下降123亿美元，并且是连续第七个月下滑，至2011年2月来新低，这也是中国外汇储备近六年以来首次降到3万亿以下。
外管局回应说，由于适逢农历春节，居民境外旅游、消费等活动增多，企业偿债和结算等财务操作也会增加，带来相应用汇需求，成为外汇储备规模下降的季节性因素。同时，考虑个人购汇额度重新恢复的因素（每人每年购汇额度为5万美元），1月的资本外流形势也基本符合各界预期。
不过，汇率折算因素也需要纳入考量。也就是说，1月美元处在一个贬值的过程，对应的外汇储备是用美元计价的，那么对应的外储中的欧元和日元资产价值是一个上升的过程。招商证券估计，1月汇率折算因素的影响为+270亿美元，考虑该因素，央行官方外汇储备实际下降393亿美元，2016年12月该值下降322亿美元，降幅略有扩大。
尽管外储始终在下降，但研究人士也预计，外储下降到29000多亿美元之后，应该会进入一个稳定区域，而且美元指数现在也已经从103跌到了100。
至于为何说3万亿并非底线，前外管局人士评论称，从外汇市场建设、汇率市场化和清洁浮动的角度看，私人部门应该更多地持有对外资产，公共部门即央行持有的外汇储备规模将稳步下降，实现“藏汇于民”。
至于对外汇储备是否充足的担忧，招商证券宏观研究主管谢亚轩表示，如果按照IMF对外汇储备充足率的测算，截至2016年三季度末，外汇储备规模的下限，在固定汇率制度下是2.67万亿美元，在浮动汇率制度下是1.42万亿美元。中国当前介于固定和浮动汇率之间，如果人民币汇率浮动程度进一步提升，对外汇储备的需求会进一步下降。
中国的外储从2000年开始快速增长，从1600多亿美元攀升至2014年的近4万亿美元。其中，2014年6月最高，达39932.13亿美元。不过，自那以后便一路下降，2015年下降了近5000亿美元，如今已经突破3万亿美元。但即使是这样，中国外储规模仍然接近全球外储30%，居全球首位。
人民币“内锚”趋稳
就人民币来说，从去年底的“破7乌龙”，到今年以来的稳中有进，人民币走势出现了“V”形反转，市场的贬值预期也在逆转。截至2月8日，在岸人民币对美元开盘报6.87，较去年最低点升值近2%。
与此同时，美元指数也于近期开始下跌，一度下挫至99.3，目前小幅反弹至100.3附近，较去年特朗普当选美国总统以来的最高点(103.8)一度下跌近4%。2017年，人民币的走势则更多取决于美元的变动以及其对跨境资金流动、外汇储备的影响。
2015年的“8·11汇改”让人民币中间价定价机制采取了“双锚制”，即中间价取决于市场供求变化以及境外市场的波动，前者通过每日下午4:30的收盘汇率体现，后者通过隔夜一篮子货币汇率的变化体现。自此，“双锚”开始共同决定人民币汇率。
| 新版CFETS一篮子货币构成
除了美元回调，今年以来人民币的回稳与监管层对跨境资金流动管理的加码不无关系。去年12月31日，外管局表示，5万美元个人购汇限额不变，但将加强对银行办理个人购付汇业务真实性合规性检查，并再度明确境内个人购汇不得用于境外买房和证券投资。
1月4日8时左右，当离岸人民币（CNH）对美元达到6.9655之前，几乎没人会料到，人民币随后连续三天大幅上涨，离岸人民币大涨了1130个基点，在岸人民币也持续走升。由于流动性告急，离岸空头惨遭“踩踏”，人民币的这次波动被市场命名成了“三日狙击战”。至今，人民币处于稳定的双边波动态势之中。
春节后第一个交易日（2月3日），人民币对美元中间价报6.8556，下午4:30收盘价报6.8740，二者偏离幅度高达184个基点，颇为蹊跷。对此，外汇专家韩会师认为，这种即期汇率全天在中间价上方大幅偏离的情况，一般意味着当天银行结售汇市场存在较强的购汇压力，全银行体系的当日结售汇很可能是逆差。
韩会师分析称，“参考收盘价”和“参考一篮子货币”相结合的定价规则下，收盘价对中间价的偏离幅度直接决定人民币对美元双边汇率能否跟随国际市场美元的波动而波动。收盘价对中间价的偏离幅度越小，人民币对美元大幅双向波动的难度越低。除非美元继续大幅下跌，否则人民币在短期内挑战6.85的可能性微乎其微。
在中国社会科学院经济学教授、天风证券首席经济学家刘煜辉看来，去年形成的“双锚”人民币汇率形成机制是人民币对外的“锚”，想要市场交易者相信和坚持这样一个机制，更为重要的是找到人民币对内的“锚”。
而所谓对内的锚就是“整个实体经济和产业资本的ROE（净资产收益率），这才是人民币货币定价的基石”。他称，本国货币定价的基石受到长期的金融泡沫和资产泡沫的冲击严重，约束金融泡沫和资产泡沫的过程就是一个找“锚”的过程，也就是重建人民币货币定价基石的过程。
“如果中国能够坚定不移地坚持去年7月以来形成的抑制资产泡沫、控制金融风险的政策导向，现行的‘双锚制’人民币汇率形成机制才有望常态化，并且逐步稳定人民币的汇率预期。“
反之，如果金融泡沫和资产泡沫不断发酵升级，那么这一汇率形成机制在市场上受到的质疑和冲击就会越来越大，人民币就不能摆脱贬值的压力。其实，近期央行持续在公开市场变相“加息”，也是希望起到去杠杆、抑制金融泡沫的效果。
2017美元变数激增
今年人民币的“变数”则主要来自海外，包含了以美国为主的经济和政治不确定性——美联储1月会议并未显露鹰派信号，3月加息的概率几乎被腰斩(9%)，市场对2017年首次加息时点存在明显分歧；此外，近期特朗普团队对“弱美元”的推崇部分导致美元指数跌破100，市场对其一系列刺激政策（财政和贸易）上的不确定性等因素似乎都利空美元指数。
尽管中国正极力弱化美元对人民币的牵制，但美元仍是一个核心变量。当前，各界对强美元周期的可持续性出现了分歧。
在特朗普去年11月当选后，美元和美股便走出了波澜壮阔的“特朗普牛市”行情。因为市场开始提前将新政府大力推行财政刺激、重振美国经济的政策纳入预期，美元指数也一路突破了100大关，并在12月一度逼近104，市场乐观情绪在短期内到达顶峰。
当时，保守方认为，今年美元指数将到达105，而较为乐观的人士则预计，此轮强美元周期可能会冲上110点，甚至更高。
眼下，当市场回归理性，看得更多的则是特朗普究竟做了什么而非说了什么。未来，美元的强弱将取决于两点——美国经济基本面以及特朗普的财政刺激政策的具体落实。
就基本面而言，美国的复苏正在引领全球经济上行。IMF在1月大幅上调美国经济增速预期，IMF上调美国2017年和2018年增速预期至2.3%（+0.1）和2.5%（+0.4）。
此外，美联储1月的政策声明提及，“就业增长保持稳定，就业率在低位徘徊”。上周五公布的1月非农就业数据更是大超预期，新增就业人数高达22.7万人，远高于新增17万人的预期值，失业率为4.7%。不过时薪增长0.1%，不及预期（0.3%）。
也有不少经济学家表示，总体而言美联储态度更偏谨慎，FOMC（美国联邦公开市场委员会）部分投票委员也轮换更新，今年鸽派委员数量增多，预计5月或6月加息可能性更大。眼下，美联储维持2017年2次加息判断，若届时预期落空，料将打击美元上行动能。
对美元而言，最大的不确定性在于政策层面。特朗普财政刺激的核心在于减税和扩大基建投资。减税主要包括下调个人所得税率和企业所得税率、投资税率以加速经济增长。个人所得税方面，其计划将现行的8级税率简化为4级税率；企业方面，大幅下调所得税税率至15%，下调投资边际税率。
然而，当前的争议在于，已经较高的债务负担将会制约美国政府财政政策的潜在扩大力度。相比里根时期，美国联邦债务规模/GDP比值从1986年的不足50%飞升到了当前的 103%。但是，特朗普设想的减税激进程度却远超里根，因此美国当前的财政状况能否承受如此激进的减税仍然存疑。
| 历史数据证明，美元与财政赤字呈负相关性
最后，市场仍在担忧，此前多次剑指中国为“汇率操纵国”的特朗普会否再度正式提出此事？就在前不久，美国国家贸易委员会主席纳瓦罗表示，欧元像“隐性德国马克”，其偏低的币值让德国相对于其贸易伙伴更具优势，欧元此后持续大涨。
不难想象，2017年中美关系是中国面临最大的外部不确定性因素，包括中美双边在贸易方面的可能冲突（货币操纵国的标签和对中国进口商品征收45%的关税）以及美国贸易保护主义对全球的影响。
中国社科院学部委员余永定则认为，中国有手段应对特朗普可能的货币操纵指控，一旦特朗普宣布指控，中国可以放手让人民币汇率进行市场化调整，但中美间更应通过货币政策、资本流动管理等方面协作，达成缩小美国贸易逆差，改善中国经济及国际收支结构的共赢局面。
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