《若干规定》规定因司法强制执行、执行股权质押协议而发生的大股东减持应当按照本规定办理, 且上市公司大股东的股权被质押的, 该股东应当在该事实发生之日起二日内通知上市公司, 并予公告。在本部分中, 笔者将分情况讨论在股票质押融资及融资融券下发生的大股东及董监高减持如何适用《若干规定》。
股票质押融资是以股票作为有价证券提供质押担保获得融通资金的一种方式, 也是市场上大股东常见的融资手段之一。当上市公司大股东及董监高作为融资方以其持有本上市公司股份进行质押融资, 而大股东或董监高不履行到期债务时, 质权人根据质押协议可通过法院强制执行、质押式回购交易违约处置、解质后出售及协议抵偿方式获得救济。对于不同的救济方式如何适用《若干规定》, 分析如下:
1、 通过法院司法强制执行。质权人可依据《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》通过法院司法强制执行的方式将质押股票以大宗交易、委托拍卖和协议转让等方式实现质权。笔者理解此种质押协议的执行实际属于《若干规定》中的法院司法强制执行, 过程中减持人实际处于被动状态并对减持时间、价格等均不存在意思自治和控制, 因此不被《若干规定》限制或禁止。
2、 质押式回购交易违约处置。在质押式回购交易实务中, 合格融出方一般根据深交所及中证登发布的《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(试行)》及《中国结算上海分公司股票质押式回购交易登记结算业务指南》与融入方约定, 当融入方出现违约并需要处置质押股票时, 融出方基于质权人和标的证券的不同状况及市场情况享有对处置标的证券的全权决定权, 有权自主决定处置的方式、时间、价格和数量, 融入方无权就融出方处置的方式、时间、价格或数量等向融出方提出任何异议或索赔。同样的, 过程中融入方作为减持人实际处于被动状态并对减持时间、价格等均不存在意思自治和控制, 因此不被《若干规定》限制或禁止。
3、 解除质押后出售。实践中存在质押双方约定当融资方不履行到期债务时, 双方先解除质押登记, 再由融资方减持原质押物并向融出方偿付到期债务的安排。先解除质押后出售的安排下, 质押实际已不存在, 而融资方对减持的方式、时间、价格和数量均有控制权。因此笔者认为解除质押后出售的方式应受《若干规定》的限制或禁止, 适用《若干规定》中关于集中竞价、大宗交易及协议转让的相关规定, 具体请见本文相关部分。
4、 协议抵偿。根据中证登发布的《证券质押登记业务实施细则(2013修订版)》及《质押证券处置过户业务指引》, 债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现质权的情形时, 质押双方可根据质押证券处置协议约定, 向中证登申请以质押证券(仅限质押登记生效1年以上的)转让抵偿质权人的业务。对于这类质押证券处置, 中证登要求触发信息披露义务的质押双方应当在相关信息披露程序履行完成后, 再申请办理质押证券处置过户业务; 并且以质押证券转让抵偿质权人应当参照市场价格, 处置价格不应低于质押证券处置协议签署日前二十个交易日该证券收盘价的平均价的90%。那么对于此类减持是否因《若干规定》的公布而无法进行?笔者认为应考虑以下几点:
(1) 《若干规定》第四条第一款规定大股东可以通过协议转让及法律、法规允许的其他方式减持股份, 而质押证券处置过户仅源于中证登《证券质押登记业务实施细则(2013修订版)》及《质押证券处置过户业务指引》, 缺少法律或法规的支撑, 是否属于法律、法规允许的减持方式存疑;
(2) 质押证券处置协议签署时点由质押双方自主确定, 出质人间接地对减持时间、价格有一定的控制权, 不属于纯粹的被动减持;
(3) 办理质押证券处置过户仅对质押登记生效1年以上的质押开放, 一定意义上能够避免大股东在短期内以此进行变相减持;
(4) 融资双方若采取此种方法变相减持则须面对期间二级市场价格波动的风险, 区别于《若干规定》下协议转让价格须参照协议签署日大宗交易价格范围的协议转让;
(5) 质押证券处置实质属于协议转让, 处置比例及价格理应符合《若干规定》的规定。
融资融券(以下简称“两融”)是指客户(投资者)提供担保物, 证券公司向其出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出, 客户在约定期限偿还所借资金或证券及利息、费用的证券交易活动, 融资融券业务对资本市场最主要的影响在于实现了杠杆交易和卖空机制。
《若干规定》第二条第二款“大股东减持其通过二级市场买入的上市公司股份, 不适用本规定。”根据《证券公司融资融券业务管理办法(2015)》及两融业务实践, 发生两融业务时, 证券公司在客户信用交易担保证券账户中记录客户委托证券公司持有、担保证券公司因向客户融资融券所生债权的证券, 而融券专用证券账户则记录证券公司持有的拟向客户融出的证券和客户归还的证券, 并不用于证券买卖。因此, 笔者理解两融业务发生时客户并未实际在二级市场买入上市公司股份, 所以大股东及董监高因两融平仓而发生减持时并不能适用《若干规定》第二条的规定。
根据《担保法》和《担保法若干问题解释》, 以上市公司的股份出质的, 质押合同自股份出质向证券登记机构办理出质登记之日起生效。在两融业务中, 客户向证券公司提供担保物但实际并不发生质押登记, 不存在质权。那么当大股东及董监高因两融平仓减持时如何适用《若干规定》?对于主动平仓, 平仓时点、平仓价格的选择实际是大股东及董监高意思自治的结果。此种平仓减持类似于质押融资中的协议抵偿或先解质后售出, 就此而言笔者认为主动平仓减持应受《若干规定》的限制或禁止, 适用《若干规定》中关于集中竞价、大宗交易及协议转让的相关规定, 具体请见本文相关部分。对于强制平仓, 平仓时点、平仓价格的选择实际属于证券公司的控制范围, 大股东及董监高对此已无选择权和决定权。此种平仓减持类似于质押融资中的质押式回购交易违约处置, 减持人实际处于被动状态并对减持时间、价格等均不存在意思自治和控制, 就此而言笔者认为强制平仓不被《若干规定》限制或禁止。