杠杆降到民企的脑门上

2018市场主题是降杠杆。

降杠杆很痛苦，因为杠杆是个好东西，好东西给拿走了，当然会痛苦。

杠杆对于想暴富的人来说就像鸦片，一旦抽上就离不了手。

杠杆对国家来说就是粮食，吃多吃少而已。

今年国家决定去掉点中年的油腻。

其实这去油腻，小川行长离任前就开始了。2016年把这一身膘甩给了买房者，2017年甩给了民企，甩来甩去，国家发现吃的还是国家的银行，今年决定让国有银行也跟着一起减减肥。

这一减，减出了事。

那些个曾经靠着银行，做政府生意的民企，出了大事。

前两年国家拉着地方政府减肥的时候，推行了一套瑜伽叫PPP。

具体解释起来，地方政府原本做早操的公园都是自己花钱建的，这钱一次性花出去后，就忘了这回事儿，后来没出过几次操。现在央妈教他们别自己修公园，改成拉上个民企小兄弟修，让它投资，修完后你每年付它使用费。钱分开付，每付一次就去公园锻炼几次，这体重也就跟着降了下来。

PPP（Public Private Partnership）- 公私合营，民企投资运营，公家付钱用，减肥疗效好。

原本建筑队只要活好，人勤快，就能帮着大哥修公园，现在还得拉得着钱。大哥玩健康，小弟陪奔波。

便宜了那帮上市的工程公司。他们个大，忽悠起银行来，总比村里的建筑队利索。实际控制人拿自己牛市里价值连城的股票往金融机构那里一拍，全国各处的公园遍地开花。

本意是降杠杆，结果PPP的处方一开，政府不是少吃喝，而是一口气建了更多的公园。上市公司欣喜地发现，项目更多了。原本政府修公园还得考虑地方财政压力，现在反正是随到随付，赶紧多干快上。

这套瑜伽做下来，大哥轻松了，小弟的财务报表面目全非。

原先工程公司的财务报表是最健康的。骑行客六七年前跟江苏最大的建筑民企谈过投资。施工队的特点是不留隔年账，农民工的工资年关总要结清。那家民企利润多，现金流好，原本年年分掉，后来开始找投资方向，起初放贷给房地产企业，后来干脆自己干，因为房子也是他们盖的，钱也是他们出的，何不自己干？这一干，反倒干出了资金压力。

上市的工程公司，自打陪着大哥一起跳PPP，资金压力比房地产企业还要大。

分两种模式，投资运营公园的项目公司并入上市公司，和不并入上市公司。

这里的财务技术有点复杂，耐下性子听我讲两分钟。

如果把施工队和公园的运营投资方两家公司合并，那么上市公司的收入是造公园的合同金额 + 政府每年的门票钱。后者跟前者比起来几乎可以忽略不计。

上市公司的资产就有了施工队收到的合同款和没收到的施工收入，后者记在应收账款里，是流动资产。还有公园的资产，记在固定资产里，有时叫长期应收账款，指的是政府未来数十年承诺的每年健身门票费，有时也叫其它科目。反正这么多资产里头，收到的现金是小头，大部分都是这个那个的应收。

只要一合并，现金流里头，经营活动现金流就不会太难看了，母公司想要多收工程款，只要给子公司多投点钱就行了，要让经营活动现金流好看，多支出点投资现金流即可，两者可以随意粉饰互相转换。

如果不合并，上市公司只包括施工队，把实际关联的公园运营投资主体放在合并报表外面。收入还是这些，因为施工占大头，利润也差不多。

资产负债表里头，没了公园固定资产，全都成了施工的应收款。

现金流量表就比较难看了，公园的投资运营方每年才从政府这里收回不到十分之一成本的门票钱，自然没钱和上市公司结清工程款，何况当时拿项目本就是上市公司主导，运营方只是专门为这个项目生出的一个背锅侠而已。

这么分析完，就不难发现，甭管上市公司选择是否合并背锅侠，把经营活动现金流和投资活动现金流放一起看，把流动资产和固定产加到一起，就能还原PPP陪舞者的本来面目。

铁汉生态2017年年报：

• 应收账款：10亿
  
• 长期应收款：56亿（占收入比约70%）
• 收入：82亿
• 净利润：7.6亿
• 经营活动现金流：-8.5亿
• 投资活动现金流：-17亿

蒙草生态2017年报：

• 应收账款：54亿
• 长期应收款：3.8亿
• 长期股权投资：8.3亿（两项合计占收入比<20%）
• 收入：56亿
• 净利润：8.4亿
• 经营活动现金流：4.2亿
• 投活动现金流：-10亿

东方园林2017年年报：

• 应收账款：75亿
• 其它非流动资产：69亿（占收入比约45%）
• 收入：152亿
• 净利润：22亿
• 经营活动现金流：29亿
• 投资活动现金流：-45亿

从3家公司的应收账款和非流动资产占收入的比例上看，铁汉生态是并表模式，蒙草生态是不并表模式，东方园林则两者兼有。

无论三家公司的经营活动现金流有正有负，无一例外地经营与投资现金流的总和为负。

缺的钱总得找到地方补，要么找银行，要么找金融机构发债、发股票或者发可转债。原本地方政府的城投公司干的事，如今包袱甩给了民企小弟。

执掌过四大行，做过证监会主席，当过省长的郭树清如今银保监会主席一人挑，同时兼任央妈党委书记，开始给所有的银行和非银金融机构降杠杆。

终于，杠杆降到了民企小弟的脑门上！

降低债务永远只是口号，债务生出来容易，压下去难，降了一圈，债务永远都是在找出孔。没有血光之灾，债凭不会凭空蒸发。

2015年的配资和融资被三轮股灾打掉。三年后，轮到了为国接杠杆的大股东股权质押。贾跃亭可能不是第一个，但他已成了上杠杆求跨越式发展扯到蛋的图腾。如今个那些拼命质押股权，拆东墙补西墙的，三个锅盖倒腾十八个锅的大股东们，一旦银行来个不给借新还旧，唯有像王健林那样迅速挥刀自宫，方能留的个抱残守缺。尽管惨烈，跟股民止损时候的断臂求存，其实差不多。

千万别觉得，天塌下来时，高个子能顶住~