以下为中金研究部董事总经理郭海燕女士在雪球2013投资策略会北京场的演讲，题目是《中国消费进入转型期: 特征、机会和挑战》

非常感谢大家，我们中金把中国很多行业都定为转型期，整个中国都进入了转型期，那么消费品行业的转型期是什么？我12年前进入这个行业，最早从事零售研究，当时我们消费各个子行业的研究员只要找到龙头，然后使劲推它，其实都不用推龙头（因为整个行业都整合不充分），人人都能涨，那时候牛奶的普及率、家电的普及率乃至各行各业的普及率都是非常低的。

但现在不同了，研究旅游的人会发现，同样都是十一，出行的人有很多，为什么这个山去的人多，那个景区去的人就少？我们提出“转型期”就是认为消费者在合理分配他的钱包，他的消费支出，我们需要对流行趋势有特别准确的前瞻判断，知道消费者愿意在哪里多花钱，在哪里省钱，这样的对消费者消费差异化、消费需求的分析，更为微观，也更为细致。

    关于消费行业转型期，我们概括为六点：

    品牌化，消费者对品牌、品质的追求更高。刚才前面的嘉宾有列上市六年、九年涨了几十倍的股票，有的就是此类品牌化企业。

    理性化，消费者越来越理性。最具代表性的行业是家电行业，以前大家都觉得洋家电才好，但现在我们有自己的格力、海信，这些家电股估值低涨得又好，原因是消费者在家电需求中不盲目追求贵的，而是买性价比高的；

    第三个特征是快时尚，全球快时尚的领军品牌，他们的股价表现非常好；

    再就是健康化，这一轮医药股的持续上涨，和整个社会的收入财富增加、人们对健康的更高追求以及老龄化都是有非常大的关系的。

    文娱化，文化娱乐包括传媒、旅游消费，这个今后一定是增长的热点。

    同时还有电子化，电子化这边我们定义为两个方面，一个是网购的兴起，我们会探讨谁会成为中国的亚马逊；还有渠道的扁平化。

    关于品牌化，有两个指标，一是人均GDP的日益提高，还有一个是城市化水平的提高，新城镇化会带来新的消费需求，这也是所有消费研究员期待的，同时我们在监控消费品的时候特别强调一个词——“渠道下沉”，因为未来会诞生新的城市，而不是北上广深这种人口密集、人均收入高的大型城市。

    关于理性化，我们深刻地感受到，无论哪个阶层的消费者对他收入的提升和收入提升速度都是有担忧的。我画了一张图，农村人均收入的成长以及城市人口可支配收入，事实上是有所放缓的。

    另外是通胀预期的问题，在消费品研究员眼中，我们更加关注实际通胀率，我们感受到现在无论是菜价还是百货店单品的价格都是非常昂贵的。同时我们还指出，居民出境的增多也增加了消费者的挑剔性，为什么国内的东西比海外贵，这是越来越多消费者所质疑的问题。

    快时尚这边是我们所强调的，特别是在衣服这边，我们有ZARA等各种品牌，它强调的是用更少的钱买更多的产品，加快消费频率。

    健康化，我们画了一个60岁以上人口占总人口的比重，今后，特别是2013年之后，中国50岁以上的人口将超过50%，这个数字应该有前瞻性，一些投PE的朋友，他们现在都在关注养老院领域。

    文化娱乐消费，在美国的统计年鉴或海外统计年鉴中其实是分得特别细的，但国内只给了大数，从这个大数中我们仍然看出它是越来越比GDP的增速快了。

    网购这块，很多人都在问中国会不会获得超常规的发展，事实上，当马云他们打赌到底未来网购会不会占到居民消费总额50%的时候，我们有个测算，我们认为网购会在中国获得超常规的发展，到不了50%，但会超过20%，如果出现中国的亚马逊这个数字甚至有可能逼近30%，原因在于中国社会流通的效率不够好，层层分销，商品到消费者手中太贵了，而网购恰恰是转折中进行渠道整合的一把杀手锏。

    那么，在转型期该投资什么样的消费股呢？

    首先，我们特别看好真正的品牌，什么是真正的品牌？这里既有投资成功的案例，也有投资失败的案例，我可以给大家举一下例子：

    第一，我们特别看好具有中国特色的品牌，无论现在白酒的走势如何，我们仍然把茅台列在这里，这是特别典型的，是中国独有的品牌，而且是消费者用得起的品牌。包括云南白药、同仁堂等等，我们这里面只举一个，我们认为白酒和中药才是中国真正的自己的品牌，是有中长期投资机会的。

    第二是已确立优势的本土品牌，特别典型的就是A股的格力，港股这边我觉得百丽是一个非常好的代表，虽然它现在的成长增速慢下来了，但它是完成了这个子行业的整合，实现了霸权；格力电器，我们A股的很多投资人都把它当成制造商，事实上我觉得格力的品牌溢价应该能够帮助它得到估值提升。

第三，很多人在做IPO路演的时候会说，“我就是中国的阿玛尼”，但在我们研究员听起来，它是中国一个普通男装品牌；还有的说我是奢侈品假洋鬼子定位，说我是中国的LV。还有一些大家看股价表现挺惨的本土的做青少年休闲服的品牌，它说我是中国的ZARA。

其实全世界做得特别强、特别有企业家精神的品牌是不多的。我特别不建议大家说国外有了ZARA就说中国某某品牌能做成中国的ZARA，恰恰由于这些强势外资品牌的进入，这些品牌的生存是非常有危机的。如果我们能够投资到这些品牌的中国独家代理商，那或许是好的投资机会，如果不是，那就回避他们所在的行业。

    现在谈谈快时尚，其实快时尚跟快餐文化都是一样的，一个女孩子你是一个月花两千块钱买一件衣服，还是买两百块钱的衣服买十件，现在越来越多的孩子选择后者，这就是快时尚。肯德基、ZARA、优衣库、H&M，他们在国际投资上都创造过奇迹。

    为什么快时尚受人欢迎？这就是我特别强调的，因为中国的东西太贵了，这就是我们需要变革的地方，大家可以看一下，我们做了一个吊牌价与生产成本的对比，如果您在网上买东西，现在是1.5倍的加价率，50块钱生产，150块钱卖，优衣库、ZARA、H&M的加价率分别是2.6到3.8倍，为什么我们的服装加价那么多？我觉得最重要的就是他们要实现渠道的扁平化，但现在的动作不足，大家可以看一下美邦4倍，安踏4倍，李宁高达5倍，这么高的加价率，消费者在消费的时候就会挑加价率低的品牌作为主要的消费对象。

    再看一下电子消费品，在这里我再讲一下，我从去年开始在中金的消费板块中不仅对医药板块特别看好，家电板块也推得非常精彩，家电这边，我以黑电为例，很多人都说黑电不行，选家电的时候很多人是倾向于选大白电公司的，但大家看一下现在黑电行业发生了什么变革呢？它能够不停地通过电视的智能化推陈出新，实现价格的结构上涨，以海信电器为例，你看它的3D电视就比它的普通液晶电视贵46%，它的智能电视比普通液晶电视贵67%，而且上面的图显示，智能电视和3D电视的占比日益提高。

    所以我们可以看到，黑电行业的结构性均价一直在上移，它的利润率变高了，而这其实是非常好的行业趋势。

体验式消费，未来投体验式消费，一定要比投资拎包消费好。什么叫“拎包消费”，就是我们普遍说的去商场或超市消费。在我刚上班的时候中国的销售渠道是一个漏斗，千军万马就想挤进沃尔玛、家乐福，想挤进王府井、西单，而现在我们有了那么多的购物中心，购物中心在未来三年会使得中国实体店的商业面积翻一倍，同时我们还有网购，它又额外会增加30%，整个实体零售深受产能扩张之害，所以我们不是非常倾向于再去投实体零售商。很多基金经理都知道，这对我实际上是忍痛割爱了，因为我是研究零售出身的，但实际情况是这是没有办法的。

但体验式消费很好。首先，对于餐饮、娱乐等行业，他们开店的成本变低了。再有一个，它其实是不受网购冲击的，因为我们总不能在网上请人给我们做饭或洗脚，这是不可能的，所以我们对体验式消费这块格外看重。

    下面我们再谈谈转型期要回避什么。

    第一是关于食品安全事件，其实这一轮白酒跌下来也是因为塑化剂风波。我们统计了一下，历史上一旦曝出食品安全事件，包括小家电企业中曝出有质量不合格的情况，股价肯定在未来三个月到半年都没有好的表现，我们一定要认清现在的事实，消费者对食品安全是非常非常关注的。

    再有一个是对于盲目涨价的普通中低档定位的品牌一定要回避，家纺就是这样，一路涨价，层层分销，最后网上有一些新兴的品牌冲了出来，以低廉的价格获得了消费者的心，结果大家就可以看到罗莱、梦洁等股价一路下跌，我们对涨价的品牌是不看好的，举个例子就是李宁，李宁在奥运会之后认为自己的品牌实力得到了很大的提高，所以选择涨价，而国际大鳄耐克等选择了涨价，结果他们几乎通吃了中国的运动品牌市场，就是这样。对于中国普通中低档定位的品牌采取涨价的策略，在当下我们认为是风险非常大的。

    谁会是中国的亚马逊，我觉得我给不出答案，但我想中国的亚马逊一定要具备非常强的物流整合能力，或许苏宁在物流方面更懂，但同时中国的亚马逊又要具备一个特别好的电商基因，电商基因仿佛就是在京东、淘宝天猫这边，所以现在是非常纠结的，而且苏宁的业绩和我们的预期的差异也非常大，现在我们对苏宁的态度是等待和观望，但也可以告诉大家，它已经是中国前三名的B2C公司了，这个公司非常努力。

    谢谢大家。

现场问答：

提问：感谢郭总的分析，我有两个小问题。第一个问题，做消费类投资很重要的一个是市场调研，对于个人投资者来说如何更好地进行市场调研，能不能跟我们分享一下经验。

    第二个问题，在消费类投资这块，雪球上有很多高手，他本身是股票投资者，也是这个产品的忠实消费者，喝茅台的经常买茅台，像我这种不太喜欢消费的投资者是不是不太适合投资消费品？

    两个问题。谢谢。

郭海燕：是这样的，我特别强烈地建议基金经理，如果您没有网购过的，或者是个人投资者一定要参与网购，一定要看一下现在网上在发生着什么，否则会对现在的消费形势失去判断。

    去年，整个中国有2亿多网民有过网购，同时我们看到实体店这块，很多公司没有上过双位数的同店增长。

两个问题其实是一样的，作为非机构类的投资者如何调研。事实上我觉得消费品是一通百通的，比如您不爱消费，您可以请教您的太太或您家的阿姨，都一样，大家的评价往往是一样的，比如如果可口可乐不好喝，那孩子们就都不会去喝，就是这样。好多人问，你们到底认识全国多少个店长，当然，日积月累我们认识的店长真的挺多的，但全中国大小门店加在一起，超过10万个，不可能全都了解，但一旦标志性的店的数据不好，全国的数据都不会好，这倒不用担心，可以通过周边仔细的观察把握消费趋势。

您看澳门的博彩公司，发现周边的朋友去，很多人并不是爱好，就是觉得大家都去了，应该去看一看。最近又有一些人惦记着去游轮，你要观察，找到一些依据之后再去证实它我觉得就足够了。

现场提问：今天想问您一个问题，最近我们观察到纺织消费的数据非常差，我们在A股市场上看到整个零售板块已经熊了两年了，最近我也听到一些观点，不单是对零售，包括对整个服装板块，甚至消费很多领域的看空，所有在百货公司卖的东西都不能碰，因为它受到了网络渠道的冲击以及对腐败打击的双重影响。刚刚于总也说服装店倒了很多，我想听听您的观点，纺织服装这个板块有没有可能重复零售走的路，它的熊不是一年的时间，而是会持续比较长的时间。

    另外还有一个小问题，关于黄金珠宝这块，它可能跟消费电子一样，是今年整个零售里非常亮眼的小的子板块，但我没有太理清为什么黄金珠宝能独立出来，是因为短期现象还是长期趋势？

郭海燕：我先说黄金珠宝吧，我们最近其实也是出了报告，但在A股我们只敢推老凤祥，在港股只敢推周大福，我们把它当成品牌公司推，我们相信它的外延扩张可能会弥补因为金价下跌等各方面原因带来的影响。

    为什么它这几年能独树一帜，无非就是它的普及率，它有哪些功用，普及率仍然是非常低的，远远比衣服、百丽的普及率低、人均消费额要低，这是一个指标；第二个是事件驱动，婚庆，婚庆驱动在这几年都是高潮，明年也会看到，如果我有同事订酒店都会定到明年的某个时候，这两个因素可以适当抵消黄金价格，说细一点，这次315对黄金掺假的行为可能会动摇消费者的信心，应当适当审慎。

    另外你谈到一个特别深刻的问题，到底革不革命，到底转不转型，为什么我说渠道一定要革命，如果你不去革命的话，网上这些零售商已经在革传统零售商的命了，这是肯定要做的，然后是革命的出路，他们似乎做不太好，比方要像欧美一样进行全面的直营，或者你和大品牌谈判，你直接做它的代理商也不再让它的代理商进店，这叫扁平化，但我现在看到，尤其是A股的零售商，国有企业非常多，他们推行这件事情是非常难的，一样，在民企非常多的纺织服装板块，这些民营企业能这么快地把自己的品牌做起来，他们依赖的是中国式的传销，层层分销，先卖给各个省的代理商，这些代理商再找各个地区的，一层层卖下来，加价率搞到五倍、六倍，中国人的人均GDP比人家低那么多，可我们买的衣服比人家贵那么多，它也要革整个经销体系的命，其实是非常难的。我们最近已经走访了很多传统零售商，他们也很困惑，到底做还是不做，所以我们也在等待，等待下一步的动作。

现场提问：您好，请教一个问题，黑电和白电，刚才您提到了，现在大家认为白电对技术的依赖性可能不如黑电那么强，不如黑电国产厂商掌握的核心技术那么多，从这个意义上讲，是不是市场选择白电更明智一些？

郭海燕：对，如果您是A股的投资者，那我们的首推肯定是白电。此外A股还有一个港股没有的，其实就是厨电和小家电，老板电器等品牌，这些都是可以挑选的，而这些，只要你掌握技术、市场、销售渠道全都在国内品牌手中的企业就可以。

    在海外，大家也可以看一下TCL和创维的走势，也是非常好的，在港股你拿海尔电器和他们比，其实不相上下。我想您说的基本面还是白电好，这个我是认可的，然而估值还是黑电低，这就是一种平衡。

现场提问：刚才您提到您跟苏宁很多年了，我想问一下，苏宁有没有电商的基因？

郭海燕：如果要是说苏宁的原始起源，它是没有的。但我觉得大家发展到现在，乐蜂相比苏宁更晚，但它也在成长，现在大家都在比较年轻的阶段，而且苏宁这边也雇了非常专业的人才。

其实我觉得和中小的，后来的B2C比，苏宁是可以的，在电商方面，要和大家伙比，和淘宝，和京东比的话是不行的，但苏宁的物流更强。

现场提问：郭总，啤酒产业产能现在比较大，您对未来三到五年啤酒产业的投资机会怎么看？

郭海燕：其实我不是看食品饮料出身的，所以我怕说错了，但我只是略知一二，因为我的小组覆盖了华润雪花、青啤，事实上我觉得啤酒是非常稳定增长的行业，因为每次我都看到它有双位数的增长。

说句老实话，在我眼中，我认为啤酒就是一种低档的饮料，它在中国的普及度，从消费来看它的成长空间不大，并购已经被雪花和青啤做得非常完善了，所以要我给十几个消费行业打个顺序，它可能会排得比较后面，就是这样。

现场提问：谢谢郭老师，您刚刚说到电商到最后都要做物流，我们看到中国的电商，包括当当和京东，其实他们的物流都做得不是很成熟，淘宝更不用说了，如果向网上卖家收税，您有没有做过这方面的研究，这对淘宝的冲击会有多大？苏宁在这方面有没有可能跻身？

刚才您说到茅台品牌特别强，但我们看它对渠道的折扣是非常大的，电商对茅台这种有很强品牌力的消费品会不会是一次机会？

郭海燕：先说第二个问题吧。其实大家真的要去1号店或我买网上看一看，那上面什么高档的食品、饮料、酒都有，你相信你真的能找到目标客户群体很快卖掉这些东西，电商就完美地形成了特别直接的对接，把经销商甩出去了，然而经销商和品牌的关系是非常微妙的，它们是相互依赖的，为什么我看好一切加价率低的东西，而且线上线下要价格一样。

举个例子，家纺卖五千一套，然而在线上那些新兴品牌只卖几百，为什么罗莱、梦洁不敢在网上卖很便宜的东西呢？是因为他们要保护他们线下的只有很高的加价率才能卖得出去的体系，但这个体系到底要不要搞，就像我刚才说的要不要革这个命，但像我说的，电商可以卖一切的东西，消费者现在对他们的信任越来越充足了。

第二个问题关于加税，加税对淘宝的小经营者一定会有非常大的冲击，甚至短期内有可能会对淘宝的整体业务量有所冲击，然而我真的认为这三家主力电商，就是刚才我经常比较的，淘宝、京东和苏宁，最好的一家仍然是淘宝，我们消费者特别相信一个词，确切来说不是消费者，是我们研究员特别相信一个词，就是商圈。很奇怪，商圈在一个十字路口只有东北角的那块人气最高，其它三个角都没有人，这就很奇怪，淘宝就是那个东北角，人气太旺了，不可冲击，难以挑战。基本是这样。

现场提问：您好，非常感谢你的分享，刚才你也提到了，在你心目中有一个消费排名，啤酒靠后一点，我非常想知道在你心目中排名前两名的大概是什么样的情况？其中的逻辑是什么？

郭海燕：在去年，我们中金整个消费组的策略特别偏重白酒和医药，包括一定的快速消费品品牌，包括家化类的，包装食品类的，白酒在出了估值下压和业绩变化之后，现在我们是医药、快销品，同时我们把家电放在了和医药一样重要的位置，就是这样的情况，去年我们特别认真地提醒大家，不要去买零售和品牌服装的板块，我们觉得问题还没有解决。